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作者：一朵喵
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--------正文--------
**股东：**早上好，先生。我的名字是休·斯蒂芬森。我是来自亚特兰大的股东。
您过去曾指出，您不认为期权定价的Black-Scholes模型的波动率基础是正确的。
当您在业务中使用这些期权或在市场上看到这些期权时，您将如何评估这些期权，您能与我们分享吗？
**巴菲特：**是的，我们——查理和我一生都在思考期权。我的意思是，我猜查理在小学的时候就在想这个问题。
而且——（笑声）——你知道，你根本不需要理解布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型——但是你必须真正理解期权的价值。你必须了解发行期权的成本，而这在某些领域是非常不受欢迎的话题。
任何期权都有价值。比如说，我在1958年花了31,500美元买了一栋房子。让我们假设房子的卖家对我说，“我想要一份期权，行权价在20万美元，永久有效（**注：**即现在无需付款，在将来的某一天可以以20万美元售出房屋）。”好吧，如果我答应他了，那么这在当时看起来不会花我多少钱（在未来可不一定了）——期权是有价值的。
任何期权都是有价值的，这就是为什么有些人——你知道，在商业事务上有点圆滑的人，会更倾向于得到期权而不是其他。我说的可不仅仅是股票期权，我在谈论的是有权购买任何东西的期权。
实际上，他们获得的期权远低于市场价值。布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型是衡量期权市场价值的一种尝试，它在某些变量中会出现偏差。
但它所包含的最重要的变量可能是基于相关资产过去的波动性。而过去的波动性并不是价值的最佳判断标准。
如果你看过伯克希尔股票的5年期期权——在不同的时期，伯克希尔股票的贝塔系数都相当低，正如他们所计算的那样。多说一句，贝塔系数是一种衡量标准——学术界的人总是喜欢给相当简单的事物起希腊名字，这样他们就有了一种神职人员的感觉——（笑声）——你知道，这就像是牧师在用拉丁语交谈。我的意思是，这有点俗。
但它们——贝塔系数是衡量过去波动性的指标。伯克希尔的波动性较低，但这对于任何真正了解业务的人来说，并不意味着它的期权价值低于贝塔系数较高的股票。
我认为查理——查理去年说的是——特别是对于长期的期权，布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型可能会给出一些愚蠢的结果。
它对事物进行了错误定价，它只是一个机械化的系统。证券市场中任何机械化的系统都会不时地对事物进行错误定价，那就是——
正如我去年提到的，我们做了一个很大的交易，这基本上是因为交易对手在另一边使用布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型和市场价格做出的计算——我们作为他们的对手方，我们去年赚了1.2亿美元。
我们喜欢别人用机械公式来定价的想法，因为虽然他们可能在100次中有99次是正确的，但我们不需要玩这99次，当我们有不同的看法时，我们只玩1次。
查理，你想评论一下吗？
**芒格：**是的，布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型是一种——我称之为一无所知的价值体系。
如果你不知道任何与价格相比的价值——换句话说，如果价格告诉你所有可以知道的东西——那么Black-Scholes，在非常短期的基础上，是一个很好的猜测——你知道，比如90天期权对某些股票或其他股票中的价值进行猜测。
一旦你有了长期的期权，或者你面对一些潜在的、极端的未知因素，使用布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型就是非常疯狂的。很多人使用它只是因为他们想要某种机械化的系统。
在好市多，在相当短的行权时间内，我们既发行了30美元的股票期权，还发行了60美元的股票期权。布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）定价模型认为我们的以60美元作为行权价发行的期权的价值，要远高于我们以30美元作为行权价发行的期权的价值。好吧，这太疯狂了。
**巴菲特：**但我们喜欢一定程度的疯狂。（笑声）
**芒格：**是的，这对沃伦来说是好事，他获得了额外的1.2亿美元。但是——
**巴菲特：**我的意思是——
芒格：——所以他比我更喜欢这种疯狂。（笑声）
**巴菲特：**我们会付给你真金白银，如果你能把想要使用布莱克-斯科尔斯（Black-Scholes）模型的人送到我们在基威特广场（Kiewit Plaza）的办公室——如果他愿意使用布莱克-斯科尔斯模型为3年内的100个期权定价，并让我们在这些期权中挑选进行交易。
因为，正如查理所说，这是一个一无所知的事情。在很多事情上，我们都是一无所知的人，但时不时地，我们会发现一些我们认为自己知道的东西，在这种情况下，任何使用机械公式进行定价的人都会遇到麻烦。
但期权有价值。我们在某种程度上，也是发行了期权，比如去年当我们当我们发行4亿美元的债券的时候——我们知道我们在发行这些债券时放弃了什么。
我们在发行这些债券时的息票实际上是负的，但那是因为我们放弃了某种期权价值。但你需要知道，期权并不是一个真正免费的或负成本的融资工具，因为期权是有价值的。
**股东：**大家好，我是马丁·威甘（Martin Wiegand），来自马里兰州的Bethesda。首先，我要感谢你们，以及所有在这里工作的麦克风和工作人员，感谢你们举办这个美好的股东周末。我们欣赏你的努力。（掌声）
**巴菲特：**谢谢你，马丁。
**股东：**我的问题是关于一家公司如何让员工薪酬与股东利益保持一致。
查理·芒格（Charlie Munger）在《杰出投资者文摘》（Excellent Investor Digest）的一次采访中引用了联邦快递（FedEx）的成功案例。
在报纸上，我们都读到了美国航空公司、伯利恒钢铁公司和许多其他公司的错误做法。我发现关于谈论薪酬体系的文章少之又少。
你能和我们分享一下你是如何在伯克希尔公司取得成功的吗？
还有，你的老高尔夫教练和赛马场朋友，鲍勃·德怀尔，问我你是否愿意和我们分享你在肯塔基赛马会上的选择。（笑声）
**巴菲特：**鲍勃和你在一起吗，马丁？
**股东：**不，他坐在中间。
**巴菲特：**哦。高中的时候，鲍勃和我确实在赛马场呆了很长时间。他不仅是伍德罗·威尔逊高中的篮球教练，也是高尔夫教练。
每当我想去参加比赛时，他就会给我的其他老师写一个借口，说我们必须去参加高尔夫球队。（笑声）
然后我们会去查尔斯镇，或者哈弗尔德格雷斯，或者皮姆利科或者别的什么地方。
后来他就改邪归正了。（笑声）
鲍勃和我们在一起真好。他以著名的三号铁杆击球而闻名。在那个年代，他被称为“Trolley Wire”。
**巴菲特：**查理，你想不想谈一点关于薪酬的事？
**芒格：**股东们都知道，我们的制度与大多数大公司的制度不同。我们认为它不那么反复无常。
股票期权制度会意外地给一些人非常慷慨的奖励。在一些特殊的时期，它还会剥夺一些员工的合理回报——尽管那些人做出了巨大的贡献，但最终却一无所获。
所以除非我们（在收购的时候）继承了它，否则我们永远不会使用它。我们肯定是市场中的少数——远低于1%，对吧？
**巴菲特：**这是我们想要的，对吧？
有趣的是，我们伯克希尔继承了一些股票期权，它们主要是在通用再保险的交易中。不得不说的是，最终这些期权是相当有价值的。
如果通用再保险仍为一家独立的公司，那这些期权它们就不会有价值。它们实际是从伯克希尔其他部门表现良好的事实中获利，而这些钱流向了拥有这些期权的人，而这些人在一段时间内并没有给伯克希尔的业绩带来任何好处。
这不是对任何人的指控——至少不是对通用再保险的员工的指控——这只是对代表我们对像彩票一般的期权系统的控诉。
因为正如你们所知，期权持有者从留存收益中获益，而不是从股息中获益。这可能使他的利益与股东的利益完全相反。
因此，我们认可按绩效支付薪酬，但我们也认可将绩效与被衡量人的实际合理控制表现所挂钩。
而我们——把伯克希尔哈撒韦公司整体业绩的彩票（即期权）授予给一个只经营1%业务的人，这真是太疯狂了。
我想说的是，在过去五年里，你可能已经看到很多美国公司的错误薪酬支出——比之前的一百年更多。这是非同寻常的。
90年代创造的财富，就像80年代、70年代、60年代、50年代一样。但90年代出现了前所未有的财富转移。
而且，你知道，你不能责怪人们想要利用它来赚钱。你知道，如果有人想走过来给我半打内布拉斯加州彩票的彩票，你知道，我会接受的。但这与我如何经营伯克希尔毫无关系。
实际上，查理和我认为，当我们使用各种类似的激励计划时，一个设计合理的期权制度，包括资本成本和其他一些因素，并将其与相关人员的表现联系起来，我们认为这是有意义的。
但是把它们分发出去，告诉人们在10年内他们可以免费搭车，然后重新定价——你知道，如果你的股票下跌，他们的股票不会下跌，而他们的期权价格会下跌。你知道，这不是我们理想的薪酬体系。
**芒格：**是的，如果我们的方法大体上是正确的，那么它就具有相当重要的意义。
因为这自然意味着，在美国，超过99%的公司薪酬体系都非常疯狂。
我想强调的是，伯克希尔并不是狭隘的。我的意思是，我们有各种各样的激励机制，人们可以赚几千万，也可以赚几亿。
因此，我们并不反对奖励那些做出巨大贡献的人。
但是一个基本上是反复无常的薪酬体系，并且也不能很好地反应每个人和每个活动的成果，我们只是认为这种薪酬体系是疯狂的。
**巴菲特：**我们喜欢看到与伯克希尔有关的人赚钱，只要他们同时也在为你赚钱。这很简单。
但是我们不想让他们从你的钱里搭便车。（掌声）
薪酬是一个有趣的话题，我打算明年写一些关于它的文章。但是，你知道，（用股票期权作为员工薪酬方面）这不是一个市场体系——我的意思是，你知道，公司的公关人员会告诉你，你知道，“乔·史密斯的薪酬是由市场机制决定的，他就像一个棒球运动员与老板谈判”，或诸如此类的事情。
但薪酬系统不同于一个棒球运动员与老板谈判。你知道，棒球运动员与花钱雇佣棒球运动员的人进行谈判，这些人——球队的老板——会计算他需要从自己的口袋拿出多少钱，以获取一个更好的球员。
但是，当你在一家美国大公司成立薪酬委员会时，你会发现，在谈判桌的一边有人对薪酬数额有着巨大的兴趣。
而坐在桌子另一边的人——他们没有被选中在另一边，因为他们是董事会的杜宾犬（指这些薪酬委员会的人忠于董事会而非股东利益），相信我——他们正在处理的事情——很多时候这就是是我的朋友汤姆·墨菲（Tom Murphy）所说的“吃人的嘴短”。
我的意思是，你知道，对于坐在桌子一边的人来说，某人得到10万股或100万股限制性股票几乎毫无意义，而对于坐在桌子另一边的人来说，却意义非凡。
几乎在美国商业中的每一次谈判中，谈判的双方是公平的。但是在高层的薪酬方面，你不会得到一个对等的谈判。
当你来到工会时，你会有一种同等的谈判地位——我的意思是，资方想要压低价格，而工会想要得到更多的钱。这才是真正的谈判。
你知道，在美国商业中有很多其他真正的谈判，但很多公司的薪酬——显然不是全部——但在很多很多公司根本不是真正的谈判。
管理层聘请了薪酬顾问，我从来没有见过薪酬顾问进来说，“我们应该降低这个家伙的工资。”
我也从来没有见过一位公司的薪酬顾问走进来说，“你为什么不摆脱这个笨蛋？”你知道，我的意思是——（笑声）——他们不可能都是完美无缺的。
但是——你知道，你能想象如果一个公司的薪酬顾问做了这些，还能得到下一次任命吗？这是不可能的。
所以这是一个糟糕的系统，需要改进。而且它可能会得到一点改善。正如我在今年的年度报告中所写的，薪酬改革是对企业改革的严峻考验。
因为坦率地说，美国的首席执行官们，他们并不关心他们的董事会是否多元化或不多元化，或诸如此类的事情。在很多情况下，他们只关心自己赚了多少钱。
而你，股东，尤其是持股比例较大的股东，必须提供一些反作用力，否则你会得到你在过去20年中所得到的——在薪酬水平上，高层与底层的人相比，有一个巨大的差距。
而且，经营企业的人的薪酬与支付他们薪酬的股东的业绩之间也存在脱节。所以，行动起来吧，股东们。（掌声）
**股东：**早上好。早上好，我叫马特·绍尔（Matt Sauer），来自北卡罗莱纳州的Durham。
在1977年《财富》（Fortune）杂志一篇题为《通胀如何欺骗股票投资者》（How Inflation Swindles the Equity Investor）的文章中，你指出，企业的盈利就像债券息票一样，因此会受到高通胀的负面影响。
由于当时的高通胀，你假设了这样一个世界：12%的公司盈利将在税后降至7%，在考虑通货膨胀后，实际将降至0%。
几年来，你一直对股市前景感到悲观，我们认为其中很大一部分与极端的起始估值有关。
如果说1977年的通胀对投资者绝对不利，那么今天的经济中相对缺乏通胀，对股票所有者来说，不至少是一个加分项吗?
在你关于投资者可能会对股市的表现感到失望的警告中，是否也有未来通胀预期的成分?
**巴菲特：**毫无疑问，没有通货膨胀对股票投资者来说是有利的。我的意思是，在我看来，你从拥有美国企业中获得的实际回报——如果以类似的价格购买——如果我们长期处于低通胀或接近无通胀的状态，那么实际回报将高于长期处于高通胀的状态。
我不认为这有什么问题。因为那篇文章解释了如何对名义收益和虚拟真实收益征税。
因此，你的问题是，哪个时期对投资者更有利——任何长时期的低通胀时期对投资者都更有利。
正如你所指出的，这个问题在预测股票投资者的回报方面，是一个起点。
我预计，回报不一定会这么低。与1982年至1999年的长期牛市期间人们最初认为的回报率相比，它们只是适中的回报。
盖洛普公司（Gallup）当时与普惠（Paine Webber）公司合作进行了一些民意调查——现在他们把调查交给了瑞银华宝（UBS Warburg）——显示了人们对股票市场的预期。我记得，当时人们预期的回报率上升到了14%或15%。
他们认为，在低通胀环境下，他们将获得14%或15%的收益。
嗯，你知道，那是在做梦。在一个低通胀的环境中，你知道，6%或7%的收益没有任何问题。
这是好事，因为在低通胀环境下，GDP会增长多少？嗯，GDP——你知道，如果你有2%的通货膨胀，甚至3%的实际增长——那么你在谈论的就是5%的名义GDP增长。
如果GDP以这样的速度增长，随着时间的推移，企业利润将以或多或少这样的速度增长。
如果公司利润以每年5%的速度增长，这些公司利润的价值——资本化的价值——可能会在一个正常的起点上，在长期内以这样的速度增长。
加上股息，你知道，你将得到6%或7%的回报，这不包括摩擦成本。投资者承担了大量的摩擦成本——他们本不需要，但现实就是这样——这通常占了他们投资的1.5%或2%。
所以，这个数字并不坏，只是对那些习惯了、或期待非常高的回报的人来说很不好——特别是站在1998年或1999年，人们看着后视镜的时候。
查理？
**芒格：**我的总体态度只是比沃伦稍微消极一点。（笑声）
**巴菲特：**各位，你们已经听到了。（笑声）
这不是世界末日。我的意思是，实际上，如果拥有美国企业的人得到了5%到6%的蛋糕——现在是10万亿美元的经济，将来有一天会是20万亿美元的经济。
但无论从哪个角度看，我都不觉得这很疯狂。他们是大量的商品和服务提供给提供资本的人，他们拥有一亿多的劳动力，他们正在努力为你提供一切，使用你的资本。
如果你面临低通胀的话，我认为这是一个相当不错的实际回报。
如果你陷入高通胀环境，正如我在77年所写的那样，你很容易就知道你的真正的回报——对投资者来说，这是一个非常非常低的数字，甚至可能是负的。
我的意思是，通货膨胀可以欺骗股票投资者，就像我当时写的那样，我用了7000字来解释为什么，如果还有人对这篇文章感兴趣，我很乐意给你寄一份。
但在很长一段时间内，通货膨胀是唯一一件可以将投资者的业绩总体转化为负面数据的因素。这是投资者的敌人。
查理，你有什么新的想法吗？
芒格：我认为，在这些问题上，你也不会从经济学专业人士那里得到完美的帮助。他们有一定的标准公式。
对一位经济学家来说，当一个制造业的工作岗位流向中国时，这就意味着生产率的大幅提高。如果你问一个人，假设美国所有的制造业工作都流向了中国。那是不是效率提高得有点多了?
答案是否定的。但在主要的大学里，人们这样思考实际上是会得到报酬的。（笑声和掌声）
**巴菲特：**当然，如果所有的经济学理念都被输出到中国，在这一点上，一个新的见解就会出现。（笑声）
**股东：**杰克·赫斯特，费城。我有一个关于经理们的问题，还有一个关于保险业务的评论和问题。
如果我们有更多的子公司和更多的经理，那么这个会议就更有趣了。我也认为更有教育意义，因为你可以和他们互动。
你是否从经理们那里得到反馈说他们喜欢来这里，他们从会议中得到了什么？
**巴菲特：**嗯，我们有一些经理和我在这里——但我们不要求任何人必须来。我的意思是，我们的经理们，很少、很少来开会。
我没有名字，我甚至不能告诉你他们是谁。但你知道，如果他们喜欢，他们就会来。
当然，他们中的许多人在场馆外有业务，他们向你出售东西，他们中的一些人会在这方面提供帮助。但你知道，我们有一群了不起的经理。
他们经营着自己的生意，他们在做自己的事情方面非常出色，我们不会妨碍他们。我们实际上并不要求他们做任何事情，除了为股东们工作。
我希望你今天在这里见到他们中的一些人，因为他们——你知道，在这里的那些人，显然喜欢与股东互动。
他们的加入很有趣。我的意思是，我很享受，我想他们很多人都喜欢来这里。
在楼下工作的人，你知道，他们是自愿来的。他们喜欢见到股东，他们喜欢聊聊自己的公司，他们有很多可以炫耀的东西。
我希望你们看到他们的时候会感谢他们，因为你们知道，这对他们来说是很大的努力。
我今天早上六点就到了这里，但还有人比我早到很多，他们昨天还在为这件事做准备。我想亲自感谢他们。
查理？（掌声）
**芒格：**我不认为来参加这次会议的经理们是在学习新的技巧。我们的大多数经理都知道与他们的业务相关的所有诀窍。
但这是一个非常有趣的地方，而且一年比一年有趣。让它变得有趣的部分原因并不是不光彩，我认为人们喜欢成为其中的一部分。
**巴菲特：**是的，我们的经理——在一些方面，我们偶尔会合作。
有时，子公司A的经理会直接与其他一些人进行联系，而不是通过在奥马哈的我们。他们会说，你知道，“你为软件付了多少钱？”或“你为UPS付了多少钱？”或不管是什么，以及“如果我们共同努力，我们能做更好的业务吗？”
有时候我们会省下一些钱，有时候还是一大笔钱。但奥马哈从来没有制定过这样的规则，也从来没有监督过。
这仅仅是因为A经理决定给B经理打电话，你知道，可能是因为他们喜欢彼此；可能是因为他们可以使自己的业务运营得更好，所以有时必须通过合作；有时也可能只是在这里或那里有一个想法。但在伯克希尔，没有什么规定的组织制度，规定员工必须去合作。
**股东：**我是来自波士顿的约翰·贝利。
我想问一下我们的消费业务，也就是说我必须问一下消费者的总体情况。
据我所知，目前的情况是，在过去30年左右的时间里，中等消费者的收入增长速度仅略高于通胀水平，总体上远低于GDP增速。
收入不平等达到400年来的最高水平。中等收入人群的终生收入的现值增长缓慢。然而，他一生的负债规模，如医疗、住房、教育和退休，却在不断膨胀。
因此，消费者的经济净财富可能比他们想象的要低。
为了应付这种情况，中等收入的男人让他们的妻子去工作，用房子和信用卡作抵押借钱。
所以我认为这可能会对消费企业的可持续性产生一些影响。我看到我们最近买了一批消费企业，我们怎么考虑这个问题？有没有我们应该考虑的潜在的风险？
**巴菲特：**总体而言，美国消费者的状况有所改善，但与10年前相比并没有显著改善。甚至比20年前还好一些。但你说得很对，在这段时间里，就人们在经济财富上的进步而言，存在着相当大的不平等。
我们对此没有特别的想法——我的意思是，我们不会根据对未来事物的一些广泛预测来决定我们买什么业务。
我们认为，随着时间的推移，美国会做得很好。事实上，我们确信，随着时间的推移，它会做得很好，我们的孩子会比我们活得更好。我的孩子们会说这并不难。（笑声）
但是他们和他们的孙子会生活得更好。你知道，这就是美国经济的历史。我相信，在20世纪，人均实际收入增长了7倍。那是巨大的成就。
我记得，在电话发明40年后，从纽约打一个3分钟的叫号电话到旧金山要花18美元。而在当时，18美元已经超过了美国的平均周薪。
你知道，想象一下，当你想要你的女儿接电话时，如果有个小孩在电话的另一端接起电话，那你的整个周薪都没了。
所以——这个国家的人民将在十年后变得更好。但我们不是——我们不是伯克希尔哈撒韦的未来学家。
我要告诉你的是，就我们的消费者业务而言，目前，它们非常疲软。
我们的家具业务、珠宝业务、糖果业务、以及一些日常与消费者打交道的业务——普遍表现疲软，它们第一季度的收益有所下降。
**巴菲特：**你必须考虑的一件事是，人们其实并不太关注这个。但你提到了GDP，我认为我们现在处于衰退中——但不是一个巨大的衰退——不够已经持续了两年多了。
当政府谈论GDP时，首先，我们往往会说，GDP上升了2%。但是这个国家的人口，你知道，每年增长超过1%。所以人均GDP才是最重要的——（1%的人均GDP增长）这已经非常接近没有任何增长。
但在某种程度上，GDP的计算中包括支付给那些当你上飞机时，让你脱掉鞋子的人的薪酬——你知道，这算是额外的警力。GDP的计算包括了所有这些没有真正转化为这个国家人们真正想要的商品和服务——我的意思是，它们是我们希望我们不想要的商品和服务——而这些都会被纳入GDP的计算中去。
如果机场有20名警卫，而不是3名警卫，这也将计入GDP。但这是否会让你对自己每个月的薪水支出感觉好一些呢？可能不会。
当你卷入一场战争——例如，如果你把飞机扔进大海——你知道，制造那些飞机的成本，那也是GDP的一部分，但这点对你所在的家庭没有任何帮助。
因此，就我所说的“理想的GDP”而言，我想我的猜测是，在人均GDP的口径上，在过去几年里并没有新的增长，因为我们将资源转移到了其他东西上，而这些东西并没有真正转换为你家庭的财富。
当你每天拿起经济报告的时候，你会发现GDP的质量并没有被谈论得很多。
查理？
**芒格：**是的，你提到的关于不平等的数据往往掩盖了一个基本而重要的事实。如果一直是相同的家庭处于金字塔的顶端，人们就会对当前的不平等产生强烈的不满。
当杜邦家族倒闭时，有人通过建立Pampered Chef（一家厨房电器公司）实现阶级的跨越。从某种意义上说，就平等而言，一些奇妙的事情正在发生，尽管最后大众看起来是毫无进展。
但如此大的阶级变化让人们认为整个体系更公平了。（掌声）
**巴菲特：**不过，我认为，实际上，在这一点上，我们不希望成为搅局者。（笑声）
30或40年前，我们更倾向于阶级的流动。（笑声）
**股东：**我的名字是约翰·弗罗伊登伯格。我来自德国。
我想知道你最喜欢的会计书。谢谢。（笑声）
**巴菲特：**我已经很久没有读过会计书了。我记得我上大学的时候读过芬尼的书。我一直很喜欢会计。对于你们中任何一个做生意的人来说，基本上你们缺乏足够的会计知识。
但我不太了解最新的讲解会计书籍。也许查理最近一直在读这些书。
实际上，我希望，如果你长期阅读伯克希尔的报告，你可能会学到一些关于会计的东西。
但我认为，你可能会学到更多的会计知识——我的意思是，一旦你了解了它的基本知识，你就可以通过阅读好的商业文章来处理会计问题、会计丑闻之类的事情。
我的意思是，你真正需要知道的是你需要知道数字是如何组合在一起的？它的基本原理是什么？然后你必须知道可以用这些做什么。
你可以从了解一家企业的原始会计数字开始，但你必须在此基础上带来一些额外的东西。
我想不出任何关于会计主题的好书。我想我读了很多好的杂志文章，这些文章在过去的几年里丰富了我的知识。
我只是读了很多年度报告，看到人们可以用会计做什么。
正如我之前所说，如果我不理解，我想可能是因为管理层不想让我理解。
如果管理层不想让我明白，那可能是出了什么问题。我的意思是，人们通常不会在没有目的的情况下混淆数字。当你遇到这种情况时，最好的办法就是远离。
查理？
**芒格：**是的，如果你问沃伦他知道哪些关于会计的好书——那就像问他有哪些关于呼吸的好书一样。（笑声）
（掌声）——（掌声）——这意味着，你要从学习会计记账的基本规则开始，这有点像加减法的基本规则。然后你必须花费大量的时间，才能将会计与真实的世界联系起来，这是一个终生的过程。
**股东：**纽约市的比尔·阿克曼（Bill Ackman，知名投资者），我的问题如下:
你能否评论一下保险公司通过销售信用衍生品来承担信用风险，以及这些衍生品的会计处理是否充分？
最后，您能否解释一下，尽管金融担保保险公司是这些衍生品的主要卖家，它们的杠杆率超过140：1，而它们承担的风险具有很强相关性，但它们的评级却与伯克希尔的AAA评级相同？
**巴菲特：**嗯，我认为你应该去标准普尔或穆迪工作。
关于信用保险或某种信用担保的问题，你知道，这已经变得非常流行。
事实上，近年来，它在普通保险公司、财产和意外保险公司中很受欢迎。
我想说的是，在大多数情况下，参与这项业务的人并不知道他们在做什么。
在保险行业中，这很容易——这是保险行业的诅咒——这也是它的好处之一——人们给你一大笔钱只是为了你写的一张纸。
你写在那张纸上的东西非常重要。但是看起来很容易到手的钱会诱惑你去做非常非常愚蠢的事情。
15或20年前，也就是80年代中期，奥马哈的互助保险公司（Mutual of Omaha）——世界上最大的健康和意外事故协会，至少在某种程度上——决定进入再保险业务——财产伤亡再保险业务。
他们签订的合同并不多，但在非常、非常、非常短的时间内，他们的结果是几十年来积累起来的所有资产净值的一半化为乌有。
如果你愿意在保险业做蠢事，那么世界会发现你的——（笑声）——你可以在大西洋中央的一艘划艇上，只需低声说出“我愿意承保这个”，然后说出一个愚蠢的价格，你就会有经纪人游向你，你知道——（笑声）——顺便说一句，他们会露出鳍。（笑声）
这是很残酷的。我的意思是，如果你愿意做傻事，就会有人站出来，这是可以理解的。但他们会主动找到你，你也会提前拿到现金。
你会看到很多现金，（当时）你不会看到任何损失，你会继续这样做，因为你在一段时间内不会看到任何损失。所以你会承担的越来越多，你知道，然后屋顶就会塌下来。
我在年度报告中提到了政府雇员保险公司如何在80年代初为几份保单收取了7万多美元——7万美元——的保费，当时他们认为自己只是在摘樱桃，他们对其中的很多进行了再保险。到目前为止，（这7万多美元的保单）我们已经损失了9300万美元。
现在，我们最多能赚七万多，我不知道我们最多能损失多少。但我知道9300万已经引起了我的注意。（笑声）
当你进入到这样的比赛时，你不能犯错误。我的意思是，这是一个或几个相互关联的错误，正如你所提到的——因为这些事情是相互关联的——几个错误就能耗尽你一生的储蓄。
而当你正确的时候，你会赚几分钱，而当你错误的时候，你会损失惊人的数目。
在信用保险中，很多人都会根据评级来对信用进行担保。
他们说，“好吧，我们将对一大批A级评级的信贷进行担保，或者我们将对这些涉及A级评级的信贷进行结构化安排”。
他们会使用大量的研究，数据会追溯到30年代，然后表明每年大约会有X%的A级信用违约，做一些列的回测。
但问题是提问者所提到的是相关性。当事情变得糟糕时，所有的事情都会相互关联，从来没有人想到会有这样的联系。
在债务领域，你会有一大堆，比如说，电信或能源公司，因为它们的评级都差不多。但它们之间有很大的相关性，你无法做到分散投资——很多人没有意识到的是，他们实际上正在集中投资。
没有什么比未识别的风险集中更致命的了，但这种情况一直都在发生。
所以我会说，我们看到有人担保，将BAA信用提升为AAA信用，它们可能会担保10或15个基点。然而，市场收益率的息差可能是100个基点。
我们认为这并不明智。
我想说的是AAA评级。虽然他们的赔付评级为AAA，但我认为，他们不具备一般意义上的AAA评级。
我想，美国只剩下八到九个3A了。伯克希尔哈撒韦公司就是其中之一。但我相信其中只有一家保险公司，那就是美国国际集团（AIG），还有六家其他公司。
因此，这些公司在信用方面与伯克希尔不在同一级别，也不应该 被认为是同一级别。
但我要说的是，在某种程度上，你可能会在140比1的信用保险中遇到很多麻烦。
查理？
**芒格：**是的，他还问了会计的质量问题。至少在我看来，美国衍生品交易的会计质量仍然很糟糕。它的可怕之处在于它过于乐观。
而最可怕的地方之一是，当你涉及到对未来的信用额度的担保时，那涉及到未来好几年。
这类事情只会让人们在他们的假设和审计数据中变得非常乐观。
人们关注的是审计后的数字，而不是背后的现实。因此，如果会计的质量是糟糕的，那么背后的商业决策也是糟糕的。我认为当我们坐在这里的时候，这种情况正在发生。
**巴菲特：**是的，在过去几年里，美国有几十家保险机构或交易机构以衍生品形式签署了信用担保合同，事实上，规模巨大。
我可以向你保证，事实上，每一份合同，在第一个星期里，不管是谁承保的，都能给保险公司确认某种收入，而有人会因为承保的每一份合同而得到一点钱。
你知道，这其中的许多合同将会变得很糟糕，如果以一个类别来说，这将是一个可怕的类别。但从来没有人在签订合同时就（在报表上）记录一笔损失。我是说，他们就是不这么做。
我会告诉你，如果有人帮我承保这类保险，那么现在早就会有很多这样的合同，然后在10秒钟后，我会（毫不迟疑的）付钱让别人把它们从我手中买走，这样我就会把它们看作是一种潜在的内在的损失。而（事实是）没有人会记录衍生品合约的内在损失。
事实上，我发现有两个衍生产品做市商是很不寻常的，做市商A和做市商B做了一笔交易，做市商A记录了一笔利润，做市商B也记录了一笔利润——如果是20年的合约，这种情况更普遍。我的意思是，我很想生活在这样的世界里，但我还没有找到。
**股东：**嗨，早上好，查理，沃伦。来自圣马特奥的杰瑞·麦克劳克林。我现在坐在音乐厅。
你们应该看看你们自己。我们离你们两个的照片只有12英尺远，这很有趣，但喜诗糖果显得太大了。
**巴菲特：**音乐厅里有多少人？
**股东：**我们可能想让警察来估计一下，但我想说应该有几千人。
无论如何，让我们继续前进——希望我能够问两个问题。
第一问题是，在我们经营的小的品牌公司时，我们看到我们在员工福利上的支出增加了很多。
尤其是医疗保险，它一涨再涨。在几年前和现在的媒体上，你会听到医疗危机即将到来，以及雇主提供医疗保险的成本越来越高的讨论。
我想这也是很多伯克希尔运营公司经理的想法。我想知道你们两个是否觉得——我的意思是，就成本而言，“危机”这个词用得对吗？
看起来我们的GDP中更大的比例将用于医疗保健。这是因为我们认为我们的医疗保健越来越好，还是真的只是一种通货膨胀？
第二个问题是，冒着你认为我们都是一群疯子的风险，大厅这边的几个人让我问你，沃伦，你是否真的在考虑在某个时候被低温冷冻——（笑声）——我想，希望在遥远的未来。
**巴菲特：**什么——？
**芒格：**低温冷冻。
**巴菲特：**哦，我们去年就有回答过类似的问题。
**股东：**是的，去年问这个问题的那个人让我为他做一个后续的调查。
嘿，最后，和那两个无关的——
**巴菲特：**我是看起来离我需要低温冷冻的时刻更近了吗？（笑声）
股东：最后一个问题是，当你们看着公司并考虑未来的收益时，你们有什么经验法则吗？一般来说，你认为你相信的公司、你认为你了解这个行业，你能展望多远的未来？
是5年，还是10年？还是你真的认为你可以用那种永续增长率来计算企业价值吗？谢谢。
**巴菲特：**如果我们认为我们即将要被“低温冷冻”了，那我们就不会计划得那么远。（笑声）。
但你知道，我们愿意永远拥有这些企业。所以，我们想要的是一家我们认为将在未来几十年里会拥有（如果运营良好）某种竞争优势的企业。
我是说，我们不会转卖它们的。我们最好拥有一些不仅现在是好的、而且会一直好下去的东西。
因此，我们不会收购呼啦圈公司或宠物摇滚（Pet Rock）公司，我们也不会收购那些我们认为需求将出现巨大爆炸式增长、但我们不知道谁会成为赢家的行业中的公司。
所以，我们尝试尽可能看得远。
**巴菲特：**关于医疗保健成本——这是伯克希尔的唯一一次全公司管理人员会议——当时我们的管理人员要少得多——但15年或20年前，我们召开了一次会议，当时人数较少的大多数管理人员参加了会议，我们在会上讨论了各个公司在医疗保健成本方面的做法，因为当时医疗保健是我们成本结构中增长最快的部分。
如今，工人的补偿成本——以及其他一些与健康无关的保险成本——至少在过去几年里，可能会比医疗成本上升得更快。
但医疗成本对我们来说是巨大的。在大多数情况下，（我们需要为）每个员工支付6000或7000美元，并且上升速度很快。
你知道，这是美国经济通货膨胀的一部分，我们无法解决，我们的员工也无法解决。这是原材料成本的一大部分，比如我们在第一季度的能源成本就比较高。
但在我看来，医疗成本是一个不断增加的问题，我没有很好的答案。
查理经营着一家医院，他对卫生系统的了解比我多得多，所以我们来看看他会说些什么。
**芒格：**我想说的是，医疗服务的质量，包括制药业的质量，已经有了很大的提高。当然，成本也很高，但美国是一个富裕得多的国家。
我认为，如果美国想把GDP的15%花在医疗保健上，这并不疯狂。如果到了16%或17%，我也不会认为这是世界末日。
当然，最终会有一个点，显得我们花这么多钱在医疗保健是不明智的。
**巴菲特：**你认为，如果我们在医疗保健上的支出是13%或14%，而其他似乎拥有相当好的医保体系的国家的支出却是7%或8%，相对于他们，我们的钱花得值吗？
**芒格：**当然，他们从7%中获得的每美元价值比我们从15%中获得的每美元价值更高。但这是不是意味着我们花15块钱就疯了？我也不知道。
我猜不是。但我没有看到任何迹象表明它不会继续上涨。
**巴菲特：**我不知道我们在这方面的支出有多少——我们从不把伯克希尔各个公司的数据汇总起来，因为这不会有任何意义。但我们在医疗保健上花了很多钱。
在某些州，这个比例远远高于其他州，这和你所处的位置有关，位置不同，支出就有很大不同